Oportunidades de inversión en China

En el presente informe analizamos el caso de China, una de las regiones geográficas con mayor éxito en los últimos cuarenta años al crecer su PIB a tasas de doble dígito y triplicando su renta per cápita.

 

01 INTRODUCCIÓN

 

En el presente informe analizamos el caso de China, una de las regiones geográficas con mayor éxito en los últimos cuarenta años al crecer su PIB a tasas de doble dígito y triplicando su renta per cápita. Cabe destacar la transición vivida tras la crisis de 2.008 con el objetivo de aumentar el crecimiento del consumo interno para evitar ser tan dependiente de las exportaciones.

En EBN Banco trabajamos sobre datos, con total transparencia, una filosofía que extrapolamos al value investing con nuestros fondos de inversión.

La consecuencia de tal crecimiento es tener un superávit comercial que le ha permitido convertirse en uno de los principales acreedores del mundo, derivando en tensiones comerciales y políticas con países como Estados Unidos.

 

Tal evento económico viene dado por dos factores fundamentales que afectan al PIB:

 

  1. 1. Incrementos de productividad.
  2. 2. Incrementos en la fuerza laboral, es decir, población en edad de trabajar.

 

A largo plazo, estos dos factores son los “drivers” que justifican el PIB Potencial de cualquier país, es decir, el crecimiento más alto del PIB de un país que puede ser sostenido a largo plazo de manera sostenible.

 

Consecuentemente, podemos observar una tendencia positiva en sus datos de productividad:

 

 

Los crecimientos en productividad vienen determinados por la relación hora trabajada respecto a los incrementos en productos/servicios o mejora de ellos.

 

La causa-efecto se fundamenta en unos trabajadores mejor formados o por una mejora de la tecnología en la región. Esto se observa fácilmente con las mejoras en las telecomunicaciones (caso: tecnología 5G), infraestructuras o un mayor número de ingresados en las universidades.

 

Por otro lado, la demografía es otro factor relevante cuando analizamos datos agregados. En el caso chino vemos que la pirámide poblacional tiene un grosor notable en la parte de la población activa, es decir, personas en edad de trabajar. Este dato es positivo para el crecimiento de un país.

 

Pirámide demográfica China:

 

 

Si tenemos en cuenta la fórmula tradicional para calcular el PIB potencial, China parece tener una posición privilegiada:

 

PIB potencial a largo plazo = crecimiento de la fuerza laboral (l/p) + Crecimiento largo plazo productividad (l/p).

 

02 ¿QUÉ REPRESENTA EL PIB DE CHINA ACTUALMENTE?

 

Una vez analizada la economía China en su sentido más amplio, queremos hacer hincapié en sus datos concretos de composición del PIB o Producto Interior Bruto.

 

De acuerdo con la OECD, la descomposición del PIB de China sectorialmente tiene la siguiente figura:

 

 

Lo más destacable es la progresiva reducción del peso en agricultura e industriales del 9% al 7% y del 36% al 32%, respectivamente (2.014 a 2.019).

 

Sin embargo “Otras Actividades” ha incrementado del 19% al 23% (2.014 a 2.019), incluyendo dicha partida: servicios adyacentes de motor, tecnología, telecomunicaciones, salud o defensa.

 

Como se puede observar, la tendencia es evidente: la reducción de los sectores primarios y secundarios en favor de sectores de alto valor añadido. Todo esto encaja con las políticas llevadas a cabo por el Gobierno chino para ser más competitivos en el comercio global y tener un consumo interno más saneado (rotación a una economía de servicios).

 

03 MERCADOS FINANCIEROS EN CHINA

 

China a pesar de tener un peso en el PIB Nominal mundial en torno al 18%, su presencia en los índices bursátiles globales es mucho más reducida.

 

En el caso del MSCI ACWI que es un índice que representa el 85% de la capitalización bursátil global incluyendo países emergentes, China pesa un 4,8%.

 

¿Por qué hay tal divergencia entre su PIB y la capitalización bursátil en los índices globales?

 

Principalmente esto viene determinado por un factor fundamental a la hora de analizar el mercado bursátil global: “free float”. Este concepto versa sobre la premisa de que haya un porcentaje considerable en libre circulación.

 

No cumpliríamos esta regla si un único inversor tiene casi todas las acciones de la compañía y no hay un libre mercado entre los diferentes agentes del mercado. Otro ejemplo es imponer límites al acceso de dichas acciones, como límites a los inversores internacionales.

 

China es el paradigma de lo anteriormente mencionado.

 

Si cualquier inversor extranjero quisiera entrar en el mercado financiero chino, debería conocer de antemano las restricciones que tiene por no ser un inversor local. De ahí que sus acciones listadas se clasifiquen de la siguiente manera:

 

  1. a) Acciones “A” son acciones de empresas chinas denominadas en renminbis y negociadas en Shanghai o Shenzhen. Actualmente pueden invertir algunos inversores con ciertos permisos, por lo que hay límites.
  2. b) Acciones “B”: en este caso las compañías están valoradas en renminbis pero transaccionalmente operativas en divisa extranjera como dólar americano o de Hong Kong. Pueden invertir tanto extranjeros como chinos.
  3. c) Acciones “H”: cotizan en dólar de Hong Kong y solo cotizan en la Bolsa de Hong Kong.

 

Dentro de la clase H podremos diferenciar 2 clases más:

 

  1. d) Red Chips: Dentro de esta clasificación se encuentran las compañías cuyo mayor porcentaje del negocio se encuentra dentro de China y a su vez se encuentran participadas por el gobierno.
  2. e) P chips: Igual que ocurre con el caso anterior estas compañías tienen su principal núcleo de actividad dentro de la economía local, sin embargo, su composición accionarial es privada por lo que el estado no influye de forma interna en ellas. La sede de estas compañías suele encontrarse en un país extranjero.

 

No obstante, paulatinamente han flexibilizado la entrada de flujos internacionales, sobre todo para las Acciones “A”. Esto ha dado lugar a una mayor presencia de China en los índices, como el caso del MSCI Emerging Markets (mercados emergentes de Renta Variable):

 

Composición MSCI Emerging Markets: 2018 vs. 2020.

Aparte de los límites en muchas de las acciones listadas en mercados chinos, también debemos ser conscientes de los límites del Gobierno Corporativo de las empresas que componen sus bolsas. En el siguiente cuadro, mostramos como algunas de las principales compañías cotizadas chinas están participadas por el Gobierno, sobre todo, en sectores estratégicos como servicios financieros.

 

 

La participación por parte del Estado se hace a través de SASAC (“State-owned Assets Supervision and Administration Commission”) y tiene una gran relevancia para las compañías chinas ya que se encargan de su gestión, incluyendo el nombramiento de directivos, aprobación de cualquier operación en el mercado como fusiones o venta de acciones.

 

A pesar de la gradual reducción de la participación por parte del Estado en las compañías llevada a cabo en las últimas décadas, sigue manteniendo un gran peso en aquellos sectores estratégicos.

 

La gran influencia del Estado en la economía China es uno de los aspectos más relevantes del país. No solo por su participación en las compañías, sino porque a fin de cuentas es el Estado quien dicta las normas de juego. Como mostramos en la tabla anterior, las dos compañías de mayor tamaño de China no cuentan con participación directa por parte del estado. A pesar de esto, sus fundadores son miembros del Partido Comunista lo que nos permite hacernos una idea de la importancia de la política para el crecimiento y desarrollo empresarial.

 

Hace unos meses podíamos ver como Xi Jinping cancelaba la OPV de Ant Group, compañía de pagos y préstamos, propiedad del fundador de Alibaba Jack Ma. Esta operación, anunciada en julio de 2.020, se trataba en términos de volumen de la OPV (salida a Bolsa) más importante de la historia, lo que hizo que se disparase la cotización de Alibaba. Sin embargo, el Partido Comunista chino, vio en esta operación planteada por Ma, un desafío a los intereses del gobierno y la OPV finalmente resultaba cancelada. No solo esto, si no que el fundador de Alibaba ha reducido sustancialmente su actividad mediática cuando esta era una de las características que más le diferenciaban.

 

Una vez expuestos los límites que tiene la economía cotizada China, nos nace la siguiente pregunta:

 

¿Si invierto en la bolsa China, me veo favorecido por el crecimiento endógeno de su PIB?

 

La respuesta: depende. Aunque sea ambigua queremos ser francos con todos ustedes para aclarar un concepto que no es totalmente intuitivo.

 

Si invirtiéramos en Alibaba, empresa de comercio electrónico global, ¿Cuál es mi apuesta?

 

  1. A) Modelo de negocio. Aplicamos el típico modelo DAFO y vemos si sectorialmente es la compañía de comercio electrónico que creemos que tiene mejores perspectivas.
  2. B) Gestión eficiente de los recursos. Confío en el equipo directivo y su estrategia.
  3. C) En base al precio actual, considero que hay parte del valor intrínseco de la acción no está recogido en la acción.
  4. D) China no para de crecer y creo que el país va a ir a más. Alibaba es una de las mayores empresas chinas, por lo que es la mejor forma de verme favorecido por mi visión “macro”.

 

El punto D), lamentablemente no partiría de una premisa válida.

 

Ponemos el ejemplo de Lenovo, multinacional china de tecnología, con grueso del negocio en la fabricación de ordenadores.

 

En el año 2.020, la compañía recogió crecimientos globales más que locales, como así lo detallan sus resultados del año pasado:

 

Casualmente donde más ha crecido ha sido en Asia-Pacífico (APMEA), India y Europa. En el caso de esta compañía, Estados Unidos y Europa supone más del 50% de sus ingresos.

 

La causalidad a nivel país puede favorecer a la compañía como puede ser un crecimiento en I+D+i o unas mejoras competitivas en su mercado laboral, pero al tener tal volumen global en su cuenta de resultados, la interdependencia tendrá mayor causalidad con la demanda globales de ordenadores, pero no estaríamos invirtiendo en un crecimiento INTERNO de la economía (al menos no en el grueso de la tesis de inversión).

 

04 CONCLUSIONES

 

Como hemos comentado en el presente artículo, China es un país que presenta una gran fuente de oportunidades debido al crecimiento y evolución que está teniendo en las últimas décadas. La transformación que está sufriendo su economía le ha convertido en uno de los principales países en cuanto a empresas rentables y competitivas.

 

Sin embargo, también destacamos que se debe tener en cuenta las particularidades que muestra este país en cuanto a su gobierno ya que su funcionamiento dista mucho del funcionamiento al que estamos habituados en los países occidentales. Además, estamos ante un país en el que el nivel de transparencia y la información a la que podemos acceder se encuentra limitada.

 

Empresas creadoras de índices como MSCI están dando a las empresas chinas cada vez un peso más acorde a su PIB global, si bien es cierto que paulatinamente se van aproximando a los estándares de inversión de países desarrollados.

 

Es por esto, que desde nuestro punto de vista es una economía que debemos seguir de cerca pero que a su vez debemos ser cautelosos con los riesgos asociados al gobierno y a la información poco fidedigna. Por tanto, a día de hoy, solo lo recomendamos para perfiles con una tolerancia alta al riesgo.

 

La volatilidad es sustancialmente mayor, propia de un mercado emergente, mayor aún en las acciones A como se aprecia claramente en el gráfico. Sin embargo, al menos en este último ciclo alcista no con mejores resultados que el MSCI global.

 

En cuanto a valoraciones, está en el rango medio alto de los últimos años, en línea con la exigencia en valoraciones de la mayoría de los índices.

Departamento de Gestión Patrimonial

EBN Banco